Esta es una traducción del artículo publicado en el diario New York Times del 6 de septiembre de 2009.

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¿Cómo fue que los economistas lo hicieron tan mal?
por Paul Krugman

III. Finanzas "Panglossianas" (*)

En la década de 1930 los mercados financieros, por razones obvias, no eran muy respetados. Keynes los comparó a "esas competencias de los diarios donde los competidores deben escoger las seis caras más bonitas de entre un centenar de fotos, donde el premio va al participante cuya elección se aproxima más a las preferencias promedio de todos los competidores; de modo tal que cada competidor no debe escoger las caras que considera más bonitas sino aquellas que él piensa que son las que más atraerán las fantasías de los demás competidores".

Y Keynes consideraba que era una muy mala idea el dejar a tales mercados, en los que los especuladores pasaban su tiempo persiguiendo cada uno la cola del otro, dictar importantes decisiones de negocios: "Cuando el desarrollo del capital de un país se torna un subproducto de las actividades de un casino, es probable que el trabajo se haga mal".

Sin embargo alrededor de 1970 el estudio de los mercados financieros parece haber sido asumido por el Dr. Pangloss de Voltaire que insistía en que vivimos en el mejor de los mundos posibles. La discusión sobre la irracionalidad de los inversores, de las burbujas, de la especulación destructiva, había prácticamente desaparecido del discurso académico. El campo estaba dominado por la "hipótesis de los mercados eficientes" promulgada por Eugene Fama de la Universidad de Chicago, que afirma que los mercados financieros fijan el precio de los activos exactamente a su valor intrínseco en función de toda la información públicamente disponible. (El precio de las acciones de una empresa, por ejemplo, refleja siempre con precisión el valor de la compañía en función de la información disponible sobre sus ganancias, las perspectivas de negocios, etc.). Y en los años ochenta economistas de las finanzas, especialmente Michael Jennings de Harvard Business School, argumentaban que, dado que los mercados financieros siempre fijan los precios correctos, entonces lo mejor que podían hacer los jefes de las corporaciones, no solo para sí mismos sino por el bien de la economía, era maximizar los precios de las acciones. En otras palabras, los economistas de las finanzas creían que deberíamos poner el desarrollo del capital de la nación en las manos de lo que Keynes había llamado un "casino".

Es difícil argumentar que esta transformación en la profesión fue impulsada por los acontecimientos. Es cierto que la memoria de 1929
poco a poco se alejaba pero seguía habiendo mercados alcistas, con historias generalizadas de excesos especulativos, seguidos por mercados bajistas. En 1973-4, por ejemplo, las acciones perdieron 48% de su valor. Y la caída bursátil de 1987 en la que el Dow cayó casi 23% en un dia sin un motivo claro, debería haber planteado al menos unas pocas dudas sobre la racionalidad de los mercados.

Sin embargo estos acontecimientos, que Keynes habría considerado como evidencias de la falta de fiabilidad de los mercados, hicieron poco para contener la fuerza de una hermosa idea. El modelo teórico que los economistas de las finanzas desarrollaron suponiendo que cada inversor balancea racionalmente riesgos contra recompensas, el denominado Capital Asset Pricing Model, o CAPM (pronunciar cap-em), es maravillosamente elegante. Y si usted acepta sus premisas también es extremadamente útil. CAPM no solo le dice cómo elegir su cartera: aún más importante desde el punto de vista de la industria financiera, le dice cómo fijar el precio de los derivados financieros, títulos sobre títulos. La elegancia y aparente utilidad de la nueva teoría llevó a una serie de premios Nobel para sus creadores y muchos de los adeptos de de la teoría también recibieron recompensas más mundanas: Armados con sus nuevos modelos y formidables habilidades matemáticas, los usos más misteriosos de CAPM requieren computaciones del nivel de la física, profesores de escuelas de negocios de buenos modales pudieron y de hecho se transformaron en científicos espaciales de Wall Street recibiendo salarios de Wall Street.

(*)N. del T.: El Dr. Pangloss es un personaje del cuento "Candide" de Voltaire. En él Pangloss es un filósofo que, en medio de la más terribles calamidades, insiste en que lo que sucede está bien y es necesario, ya que vivimos en el mejor de los mundos posibles.

Para ser justos, los teóricos de las finanzas no aceptaron la hipótesis de los mercados eficientes simplemente porque era elegante, conveniente y lucrativa. Ellos suministraron una gran cantidad de evidencia estadística, la cual al principio parecía un firme apoyo.

Pero esta evidencia tenía una extraña limitación. Los economistas de las finanzas raras veces plantearon la aparentemente obvia (aunque no fácil de responder) pregunta de si los precios de los activos tenían sentido en función de aspectos básicos del mundo real tales como las ganancias. En lugar de ello sólo se preguntaron si los precios de los activos tenían sentido en función de de los precios de otros activos. Larry Summers, ahora el máximo asesor económico en la administración Obama, alguna vez se burló de los profesores de finanzas con la parábola sobre los "economistas del ketchup" quienes "han mostrado que las botellas de ketchup de dos-cuartos se venden invariablemente exactamente al doble que las botellas de ketchup de un cuarto", sacando como conclusión que el mercado del ketchup es perfectamente eficiente.

Pero ni esta burla ni críticas más corteses de economistas como Robert Shiller de Yale tuvieron mayor efecto. Los teóricos de las finanzas siguieron creyendo que sus modelos eran esencialmente correctos y lo mismo hicieron muchas personas que tomaban decisiones en el mundo real. No el último de entre ellos era Alan Greenspan quien era a la sazón el presidente de la Fed y un partidario de larga data de la desregulación financiera, cuyo rechazo de los pedidos para poner bajo control los préstamos de alto riesgo o para actuar contra la siempre creciente burbuja de la vivienda se basaba en la creencia que la economía financiera moderna tenía todo bajo control. Hubo un momento memorable en 2005, en una conferencia realizada para celebrar la gestión de Greenspan en la Fed. Un valiente participante, Raghuram Rajan (sorprendentemente de la Universidad de Chicago) presentó un documento previniendo que el sistema financiero estaba asumiendo niveles de riesgo potencialmente peligrosos. Casi todos los presentes se burlaron de él incluyendo, de paso, a Larry Summers que descartó sus advertencias como "equivocadas".

En octubre del año pasado, sin embargo, Greenspan estaba admitiendo que se encontraba en un estado de "sorpresa" porque "todo el edificio intelectual" había "colapsado". Dado que este colapso del edificio intelectual fue también un colapso de los mercados del mundo real, el resultado fue una severa recesión, la peor, vista de muchas maneras, desde la Gran Depresión. ¿Qué deberían hacer los responsables políticos?. Desgraciadamente la macroeconomía, que debería haber estado suministrando una orientación clara sobre cómo abordar la economía en caída, estaba sumida en su propio desorden.

 

 

 

 

Próxima parte: IV. El problema de la macro

Esta es una traducción del artículo publicado en el diario New York Times del 6 de septiembre de 2009.

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